预测市场崛起：挑战传统博彩巨头
传统体育博彩中，休闲玩家的资金往往集中在熟悉的球队和热门赛果上。当这些热门选项同时命中时，博彩公司的赔付风险就会急剧增加。例如，2024年末NFL赛果对热门球队有利，导致FanDuel的母公司Flutter损失了约4.38亿美元的总博彩收入。串关（Parlays）更是放大了这种集中风险。
串关之所以成为博彩公司的“摇钱树”，是因为它完美结合了休闲玩家以小博大的需求和博彩公司卓越的经济效益。据《华尔街日报》报道，在伊利诺伊州、新泽西州和科罗拉多州，串关约占投注总额的27%，却贡献了博彩公司56%的收入。博彩运营商需要承担牌照费、税费、合规成本、推广费用、市场准入费和供应商分成，这种成本结构使得高利润、价格不敏感的投注产品备受青睐，而串关正是这样的产品。多年来，串关产品似乎难以撼动。
然而，2025年9月29日，Kalshi推出了“组合（Combos）”产品，第二天DraftKings股价下跌12%，Flutter下跌10%，尽管该产品交易量尚小。这标志着博彩业最高利润的产品进入了一个由独立做市商竞争每一个订单并承担客户头寸对家的结构。预测市场也已进入加利福尼亚州和德克萨斯州等在线体育博彩仍被禁止的大州，其合法性虽仍存争议，但市场需求却毋庸置疑。
预测市场规模与风险管理
美国银行估计，Kalshi在每场世界杯比赛中处理了大约1.25亿美元的交易量。在最近一个没有重大赛事的周日，其交易量仍达到约9.45亿美元（Ticker Tracker）。交易所交易量计算的是每个合约两边的面值，因此这些是名义数字，而非博彩公司的投注额或收入。
在世界杯期间，仅Kalshi一家平台，单场比赛的同场组合（SGP）风险就非常高。这里的风险是指如果组合中的所有选项都命中，做市商必须支付的最大金额。Kalshi的每日组合创建者数量从世界杯开幕时的约10万人，增长到7月6日的近40万人（七天移动平均）。
所有道路都通向NFL，上赛季NFL推动了预测市场体育交易量的首次飞跃。这一次，产品、流动性和分销都更加成熟。White Swan估计，在2026赛季开幕周，仅Kalshi一家就将承担约80亿美元的做市商风险。
风险拍卖：预测市场的独特模式
传统博彩公司设定赔率，管理其账本风险，并决定是否接受投注。而在交易所模式下，客户构建一个组合并提交“报价请求”。竞争的做市商会给出报价，最优报价者获胜。如果被接受，做市商将承担对家头寸，并将其最大可能损失作为抵押品，直到结算。
客户可能请求英格兰获胜、凯恩进球和总进球数超过2.5个。对客户而言，这仍然感觉像一个串关。但在应用程序背后，这是一场风险的拍卖。预测合约现在出现在金融科技、加密货币和幻想体育应用程序中。这种分销模式覆盖了庞大的零售受众，但每个组合仍然需要有人来定价。交易所提供分销渠道；做市商提供资产负债表和价格。
风险定价与竞争优势
资本限制了做市商可以接受的业务量。以17/1（18.0）的串关赔率为例，客户每投注1美元，就需要锁定17美元的抵押品直到结算。一个直接的胜负盘可能需要数周才能释放资本；而一个当日组合可以在数小时内释放。因此，回报不仅取决于定价优势，还取决于资本周转效率。
竞争也是关键。报价过低，订单就会流向别处；报价过高，精明的玩家就会“薅羊毛”。博彩公司设定自己的串关利润；而交易所的做市商只能赚取竞争后剩余的利润。
相关性带来了建模挑战。一场比赛中的结果是相互关联的。如果法国队轻松获胜，姆巴佩进球的可能性更大，总进球数超过2.5个的可能性也更大。做市商必须实时衡量每个结果如何改变其他结果的概率，涉及数千种组合。简单复制博彩公司的赔率是不够的，因为其中已经包含了博彩公司的利润和商业选择。做市商也倾向于做空相同的热门选项，因此一个结果可能同时结算数千个相关组合。这项工作不是孤立地定价每个选项，而是整个分布。
专业玩家的机遇
金融做市商拥有资本、执行基础设施和低延迟管理能力，但通常缺乏专业的体育模型。专业的投注集团几十年来一直在为体育赛事定价、建模相关性并管理数千个市场的风险。在拥有资本的情况下，他们比普通的交易公司更有能力在预测市场组合中获取价值。
Waterhouse VC正在与世界领先的专业投注集团之一合作，以抓住这一机遇。该集团将数十年的复杂投注风险定价经验与专有的体育模型和交易所原生交易基础设施相结合。没有定价专业知识的资本会被“收割”；没有资本的定价专业知识则无法扩大规模。每个报价都必须完全抵押，因此更多的资本意味着更大的报价能力，以及在更多市场和更大规模上部署定价优势的空间。